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中國經濟:盛世與陰影同行
[ 2007-09-18 16:45 ]

次優選擇何在

在目前匯率政策既定的前提下,開放資本項目——港股直投、QDII基金等——是一個尋找“次優”選擇的努力,但爭議猶存

在經濟學課堂上,當需要解釋貨幣或流動性概念時,教者往往以水為喻。“水無常形”,“避高而趨下”,正與流動性在經濟中彌散且趨向“價值洼地”的性質相若。

而自古以來,治水之法總有堵有疏。把流動性大潮擋在堤壩之外,或將其“凍結”,例如提高準備金率、控制信貸總量等做法可算作“堵”,但效果顯然難稱圓滿。很自然地,人們把目光轉向了疏通之法。

事實上,新渠道的開辟已經開始,前述中投公司即是一例。中投公司資本規模高達2000億美元,且通過特別國債置換外匯儲備得到。

高盛董事總經理胡祖六稱,像中投公司這樣的主權財富基金,與外匯儲備相比,其變化通常不具有貨幣效應,一般與一國國際收支和匯率政策沒有必然、直接聯系,可致力于實現投資回報最大化目標。

不過,中投公司并非一帆風順。在其掛牌前即已進行的第一筆投資——入股美國私人股權投資基金百仕通集團(Blackstone),因股價下跌、賬面浮虧而面臨重重爭議。

上周,百仕通宣布以6億美元入股中國藍星集團,此舉進一步引發爭議。不少分析者早已提出,僅從宏觀角度看,主權財富基金應避免投資于國內資產,因為這會導致“二次結匯”,更推高國內資產價格,至少部分偏離了其設立初衷。

在居民和企業層面疏通流動性的例子,是2006年推出的QDII(合格的境內機構投資者)政策。只是QDII投資品種一度局限于債券、結構性產品等,且審批緩慢,直到最近才有所改觀。

8月20日,國家外匯管理局發布了被業內稱為“港股直通車”的《開展境內個人直接投資境外證券市場試點方案》,境內個人通過天津濱海新區的中國銀行分支機構,可以無限制換匯投資香港證券交易所公開上市交易的證券品種。

“‘港股直通車’使中國不可回頭地邁出了放開資本管制的一大步。”瑞士信貸中國研究主管陳昌華評價道。

摩根大通證券(亞太)有限公司中國市場主席李晶則預計,2008年內地居民通過港股直通車、QDII等方式進行境外證券投資的總額將達到900億美元。

政策發布后,市場反應一波三折。先是港股應聲而起,一周內上漲40%;緊接著傳來政策面的微調,決策層表達了對相關風險控制的關注,進而有媒體將之放大為政策“暫緩”甚至“暫停”。

英國經濟學人集團北京首席代表許思濤認為,果斷開放資本項目對緩解流動性過剩的作用自不待言;如不做此選擇,則沒有真正的供需市場,人民幣在多大程度上被低估,將是一個無法回答的問題。換言之,開放資本項目,可以起到“尋找均衡”的試錯作用。

中國實現資本賬戶完全開放的既定目標當不會動搖。考慮到前述種種宏觀經濟環境條件,現在也的確到了資本賬戶開放邁出步伐的有利時機,但對于通過“港股直通車”等形式開放資本項目,也不乏質疑之聲。陳昌華即認為,人民幣匯率市場形成機制尚不健全,匯率浮動十分有限。“這種情況跟亞洲金融風暴前很多亞洲國家的狀況有點類似——資本管制已大部分開放,但貨幣匯率還緊盯美元。”

美洲銀行大中華區經濟與策略主管汪濤也認為,資本項目進一步的開放需要謹慎設計。“一旦國內的資本回報率低于國外,或者國內投資者對國內金融體系信心不足,國內資金將大量外涌。”自從亞洲金融危機之后,IMF等金融機構對于新興市場的資本賬戶開放進程更為謹慎,認為提高匯率靈活性應在資本項目大幅開放之前,即所謂“馬必須放在馬車前”。

余永定更直言,資本項目開放不應該作為減輕壓力的手段使用。

在目前匯率政策既定的前提下,開放資本項目顯然屬于貨幣當局實現短期政策目標“次優”解。然而,這一“次優”選擇亦不乏爭議。

遠慮與近憂

“事先抑制泡沫膨脹才有可能防患于未然,將損失降至最低”

中國經濟的這許多難題,雖然難解,但畢竟是屬于高速發展中的問題。在某種意義上,是“幸福”的煩惱。不過,許多經濟學家認為,中國經濟并不只是存在向上的風險,亦存在向下的風險。一旦國際經濟形勢發生變化,中國經濟會不會發生逆轉?

美國是中國經濟最重要的外需源頭。今年七八月以來的美國次級房貸風波,為中國經濟提供了新的警示和鏡鑒,也引發了對美國經濟下滑影響中國經濟的擔憂。

高盛亞洲首席經濟學家梁紅對此非常樂觀。她說,“有確鑿的理由可以證明,中國經濟將與美國經濟的走勢脫鉤(decoupling)。”

梁紅認為,2006年中以來,美國經濟增速即呈現下降趨勢,而中國經濟自那時起就已逐漸與美國經濟脫鉤。2007年上半年,中國經濟增長率上升至過去十年的最高水平,美國經濟同比增幅則從2006年上半年的3%以上放緩至不足2%。此外,兩國的利率走勢相左,匯率變化相反,也都證明了脫鉤的存在。

但摩根士丹利大中華區首席經濟學家王慶則認為,中美經濟并未真正脫鉤,之所以會出現表面上的中美經濟脫鉤,一定程度上是因為美國經濟內部的“消費-投資脫鉤”,即私人投資下降,消費卻保持穩定增長。如果次貸危機導致美國消費出現大幅下滑,中國經濟將難以與美國脫鉤。

不過,兩人都表示,美國經濟和全球經濟出現大幅下滑的可能性很小。而且,中國可以憑借有力的政策舉措緩解外需大幅減速的不利影響。

梁紅稱,若美國經濟持續疲軟,中國可采用擴張性財政等刺激性政策;若情況不那么嚴重,“人民幣升值仍是最好的政策調整措施。”

中金公司首席經濟學家哈繼銘則把目光集中于美國房價下跌上。他認為,美國房價未來幾年可能有更大幅度的調整,將對美國實體經濟產生深遠影響,包括抑制消費和投資、提高失業率、使美元貶值等。這將最終影響到中國出口,使中國通貨膨脹壓力得到一定抑制,但企業利潤增速可能明顯下滑,資本市場出現大幅調整。

對此,“事先抑制泡沫膨脹才有可能防患于未然,將損失降至最低。”(來源:《財經》 編輯:肖亭)


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